El costo extra fiscal de las LELIQ
Una mensura alternativa para la inflación
El costo extra fiscal de las Letras de Liquidez (Leliq) emitidas por el BCRA, debería ser un tema de agenda para la política monetaria así como para el diseño técnico promovido en el marco del acuerdo con el FMI.
Por Diego Dequino
Un cálculo a trazo muy grueso indica que ese costo bruto nominal a los valores de tasas de interés de referencia actual (66% anual) alcanzaría un valor anualizado superior a los $900 mil millones de pesos, es decir más de 20 mil millones de dólares al cambio actual.
No obstante, si descontamos de la tasa de interés nominal la tasa de inflación esperada medida por el propio BCRA (29%), obtenemos una tasa de interés real del 37% anual. El costo real para la economía argentina entonces supera los $500 mil millones anuales, unos 11,8 mil millones de dólares al cambio actual. Este costo extra fiscal representa al menos 2,5% del PBI.
Entonces el primer aspecto a remarcar consiste en el costo extraordinario y oculto por cierto para el sistema de exposición de la Cuentas Nacionales de una deuda que dimos en llamar extra fiscal, habida cuenta que el antiguamente costos cuasi fiscal se aplicaba a la llamada “maquinita de imprimir billetes para monetizar déficit fiscal”.
El segundo aspecto, quizá con impacto más dañino en el corto plazo, se refiere a la fuente de recursos por la cual esa deuda asumida por el BCRA será honrada. Los 11,8 mil millones de dólares del costo económico extra fiscal serán obtenidos de forma alternativa o complementaria de dos fuentes:
a) Drenar de recursos genuinos el mercado local para la colocación de deuda de corto plazo nominada en pesos tanto para el sector privado como para el sector público sub-soberano. Ello considerando que el sector público soberano está ya a su límite/techo en el mercado de deuda local de corto plazo tanto en pesos como en dólares (LETES, LECAP, etc) toda vez que el monto vigente por ella es aproximadamente el doble del costo extra fiscal del BCRA;
b) Recuperar la confianza del público en nuestra moneda local, de forma tal que aumente progresivamente el atesoramiento de los pesos en el bolsillo y sus cuentas bancarias a la vista de los agentes económicos, hasta alcanzar en términos reales una recuperación del orden del 40% de la tenencia actual de pesos. Es decir, esta situación equivaldría a que el BCRA alcanzada la inflación 0%, pusiera en manos de los particulares el total de Leliq -nominales y reales- y esos nuevos pesos no fueran a inflación, la garantía de ello es que se atesoraran de manera similar a como el público hoy atesora dólares. Otra manera de mirarlo es que el BCRA renovará las Leliq a tasa de interés 0% en términos reales -interés nominal igual a la inflación-.
Cual de estás dos fuentes será más importante, está íntimamente ligado a la formulación del problema principal: la inflación.
Si el costo extra fiscal de las Leliq es considerado principalmente una consecuencia de la inflación, entonces la fuente última que las extinguirá será la b), recuperar la confianza en la moneda nacional. En esta perspectiva técnica abreva sin dudas la política monetaria – y también por cierto financiera- que lleva adelante el BCRA con la tutela del FMI. Reponer la confianza sobre la moneda implica infligir a la sociedad un costo de oportunidad moral que alcanzaría por estos días los 11,8 mil millones de dólares anuales.
Si el costo extra fiscal de las Leliq es considerado principalmente una causa de la inflación, entonces la fuente última nunca podrá ser la confianza en la moneda nacional, quedando solamente la fuente a) sostenida en el mercado de deuda nomina en pesos. Y en tal sentido, esta perspectiva técnica pone en alerta respecto del daño mensurable sobre la economía real de una causa de la inflación: 11,8 mil millones de dólares se detraen tendencialmente del financiamiento de proyectos de corto plazo para el sector privado como por caso financiar consumo; y/o del financiamiento de proyectos de corto plazo del sector público sub-soberano como por caso adquisición de bienes durables de consumo o recomposición de los salarios públicos.
Es comprensible entonces que una inflación considerada más causa que consecuencia de política monetaria y financiera asociada a la emisión de Leliq del BCRA, no facilite exponer los costos económicos reales de las medidas de política impulsadas y sostenidas.
